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新三板巨头陨落记:“壳王”中科招商为何不是最后的赢家

格隆汇 编辑部  2017-12-19 23:00  www.icaidao.com

年末了,在做投资总结时,应该有两种结果,而且这两种结果是分化极度明显的,一种是买了白马、漂亮50的,另一种是思维僵化固守小盘股的,年前做的选择决定了现在的收益率,不同的选择命运截然不同。

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  有时在想,投资为什么这么困难,是难以发现市场“偏见”而低估的机会?还是难以坚持到价值回归?或许都不是,而是在纷繁复杂、纸醉金迷的市场中,忍住自己的手,弱水三千,只取一瓢,于我来说,这是最难的。天下熙熙,皆为利来;天下攘攘,皆为利往,来到市场就是来赚钱的,但是二级市场赚钱的机会眼花缭乱,很难不动心。所以,时不时就要喝点毒鸡汤,以警戒自己。

  这几天,中科招商被新三板摘牌就是一个生动的例子。

  ▌一、

  深圳市北大招商创业投资管理有限公司成立于 2000 年 12 月,并于 2014 年 9 月整体变更为股份有限公司,公司自此更名为中科招商投资管理集团股份有限公司(简称“中科招商”)。

  中科招商经营业务为代客理财和自有资金投资,代客理财业务的基金类型主要有:私募股权投资基金业务、私募证券投资基金业务、公募基金业务等,其中私募股权投资管理是其最主要的业务,该业务包括两大收入类型:管理费与收益分成。

  私募股权投资管理的商业模式一般分为募、投、管、退四个环节,中科招商作为基金管理人,主要收入来源是向基金出资人收取的管理费(一般为2%)以及基金投资收益20%的分成。

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  其实说白了,就是在企业pre-IPO阶段,企业快要上市了,各个私募机构各凭关系,各出奇招投一点股权进去,在上市IPO后都会有溢价,然后寻机退出。

  恰逢国内风投疯狂发展时期,中科招商也大肆扩张。在2011年巅峰时,私募股权基金的金额达到500亿元,是5年前20亿的25倍,同时中科招商创下一年投资项目110余个记录,也就是三天就要投资一家企业。PE界有个说法就是PE很难走出规模化,一定是人少精干的模式,人多了道德风险就增加,但是中科招商却打破了PE不能规模化的传说。

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  而中科招商PE投资就显露出偏激进的风格,属于看准了就All in 型的,在顺势时,很容易乘风而上,但是逆势时就不好说了。

  而在囤了那么多项目后,却遭遇推出不畅的危机:2012年IPO暂停。私募股权投资后IPO退出是获益丰厚的退出方式,是重要的盈利来源。

  2013年底,新设立的接收企业挂牌申请的新三板解了燃眉之急。

  而且这些私募股权基金把自己也搞到新三板上市,2015年3月20日,中科招商登陆新三板。

  而在2014年后,国内开始放开IPO,而且这两年颇有行注册制之势,上市企业快速增加,境内上市的企业数量要远远超过境外上市的企业,而根据清科研究中心的数据,国内上市的收益率要高于境外上市的项目。

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  在IPO退出渠道通畅的背景下,中科招商却因为“2016年度管理费收入与业绩报酬之和,占收入来源的比例为41.39%,未达到相关通知规定的80%的标准,被股转要求于26日终止挂牌。”

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  ▌二、

  究其原因,就是在该看好自己手的时候,中科招商没忍住诱惑,加上本身All in型的风格,现在的下场已经在2015年做出选择时注定了。

  在新三板上市后,刚好是新三板最狂热的时候,新三板指数达到历史高点4004,中科招商趁势在3月、4月、5月和8月连续四次定增,募集资金高达108.84亿元,有两次还是在18元定增。

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  手里有钱了,又刚好遇到股灾,中科招商却选择了“炒壳”之路。何谓“炒壳”呢?

  在A股的市场上,盈利的模式有很多,高送转可以炒、题材也可以炒,而其中最吸引眼球最刺激的,恐怕就是并购重组了。基本没有退市制度的A股,可谓是上市难退市更难。而一旦上市,就是坐上宝座,即使主营业务是一坨屎,单凭占着茅坑也是很值钱的。在被带帽后(A股连续亏损要被ST),上市公司为了保住上市的名分都会拼尽全力在最后一刻扭亏为盈。

  而国内实行上市审核制度,审核过程严苛且繁琐,上市难也造就了壳资源的稀缺,被借壳后便可摇身一变,麻雀变凤凰,而这种借壳重组带来的是巨大的利润。比如顺丰借壳鼎泰新材,还有最近的360借壳江南嘉捷,连续18个涨停板。

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  多少人在拜倒在这涨停板下,然后在不断在垃圾上面押注,一赌点石成金,在以前的A股,这个策略在一定程度上是可行的。比如,挑选市值小的,主营业务日落西山的,公司是民营企业的,且股东关系单一,筛选后可以形成一个组合,分散押注,或许会有不错的回报。

  2015年,中科招商就是这么做的。

  在2015年6月之后的一年里,中科招商大概花了40几亿元,疯狂扫货了10几家市值40亿元及以下的小市值公司,且主营业务不咋滴的,可以说基本就是个壳,此举也让中科招商获得“壳王”之称。

  当时,壳资源还是奇货可居阶段,手中的“鼎泰新材”成功的被顺丰借壳上市,大赚一笔,中科招商一时风光无两,也使得中科招商成为市值高到1300亿的新三板巨头,而现在的市值仅64亿。

  所谓成也“炒壳”败也“炒壳”。

  时移世易,仅仅两年时间,A股的政策面就来了个180度的大逆转,IPO发行提速,证监会开始以每周5-7家的速度发行新股,壳迅速失去价值,从最高点的上百亿一个壳,沦落到20亿元就可以买一个。

  而且A股生态也发生巨大变化,也就是开头的恒指和“漂亮50”为代表,以及创业板为代表的的剪刀差走势。

  壳股不断下跌缩水,中科招商的公允价值变动收益在2016年底今年三季度都是亏损的。

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  中科招商应该也知道了大势已去,也掉头减持套现,自今年1月首度披露拟减持7家上市公司若干股权计划后,中科招商在随后数月之中陆续套现超过15次,并在最近一段时间里连续减持4家上市公司股份。

  而根据wind数据显示,目前中科招商仍持有以下14只个股,市值约为42%,而打开以下个股今年的K线,多数也是惨不忍睹。

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  而中科招商也从2016年6月16日最高的21.88跌至现在的0.6元,跌幅达到97%,市净率只有0.5。

  如果按照资产管理公司的估值模型,用市值/资产管理规模(P/AUM)来估值。以惠理集团为参照,当前的市值为150亿港元,其市值/资产管理规模(P/AUM)为0.12倍,对于中科招商来讲,资产管理规模为830亿,当前市值为65亿元,其市值/资产管理规模(P/AUM)为0.08倍,似乎现在的价格很低估了。

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  但是在市场大势转变后,短时间很难扭转,新股不断发行持续,而且A股回归价值程度可能会远远超出想象,联想到今年香港市场也在打击市场细价股和老千股,在中港两地不约而同出现一致的方向,或意味着这一轮变化是很深刻的。而中科招商这批壳股的价值是不容乐观的,而且在减持新规的限制下,中科招商要减持降低风险也是困难重重,更长远看,资管新规在强化打破刚兑,资管机构的实力和风控能力将成为未来的竞争力,对现在的中科招商来说,无异于雪上加霜。

  尾声

  从疯狂举牌到黯然退市,新三板曾经的巨头中科招商既见证了新三板的崛起兴盛,也成了“壳股”没落的缩影,甚至标志着二级市场壳股时代的结束,价值投资时代的新生。

  眼见他起高楼,眼见他宴宾客,眼见他楼塌了。金融天生就是与钱打交道,诱惑很多,但是总有人步子迈得特别豪迈,短时间内赚了特别多的钱,此时,把握住自己的“底线”和“道”尤为重要。

  巴菲特能被封神,不是因为年化收益率达到20%,而是因为50多年的年化收益率达到20%,能在这个变化万千的市场里长久的活下去,能屹立于高峰不倒,才是最后的赢家。

中科招商新三板巨头

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